科創板破發頻現 公募基金打新策略生變　　科創板開市交易就快4個月，積極參與打新的公募基金收獲頗豐。然而，近日科創板新股接連破發，讓“逢新必打”策略開始動搖。　　告別“新股不敗”，機構將以新的節奏和模式繼續關注科創板，“有選擇地參與”、“深入研究”、“直接參與二級市場”，成為不少機構科創板投資的新方向。　　今年，中國資本市場關注的焦點非科創板莫屬。各路機構積極參與。科創板開市交易以來，打新也成為公募等機構投資者的主流策略。然而，進入11月以來，科創板新股開始出現破發，“逢新必打”策略動搖，有機構甚至明確表示“放棄網下申購”。　　接受採訪的多位基金經理表示，“新股不敗”並不正常。未來科創板新股供應增加，定價將更為市場化，不同質地公司的價值將得到更合理的體現。　　破發導致基金　　打新收益率下滑　　科創板股票開市交易將近4個月。 上市新股漲幅逐漸回落，直至出現破發。不少科創板打新基金收益率有所下滑。不過，整體來看，更多基金經理認為打新基金絕對收益仍存，整體影響不大。　　“前期科創板的供給速度比較快，部分股票估值大大超出了市場預期，出現一定的回撤，就相當于從過于興奮狀態調整到比較正常的狀態，這樣更有利于市場的發展。”廣發基金量化投資部總經理陳甄璞表示，新股開始破發，的確會對現有打新產品產生影響。當前打新的收益率和7、8月相比已經有了明顯的下滑。不過，科創板打新產品的收益實際上是來源于兩個部分，一個是新股上市發行的收益，另一個是底倉收益，只要能確保一方面的收益，打新策略還是能夠為客戶帶來不錯的收益。　　萬家基金表示，雖然科創板新股上市後首日漲幅在收窄，但整體漲幅仍比較可觀。　　“我們關注到基金參與打新收益下滑。最近20家新股首日平均漲幅為78%，與第一批25家平均117%的首日漲幅相比確實有所下降。”融通基金投資經理張文璽表示，不過，科創板新股發行數量和速度都在增加，所以總體來看打新策略對產品還是有一定的絕對收益貢獻，短期來看對打新產品影響不大。此外，

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他表示，一小部分科創板公司破發，與定價過高和最近市場處于調整期有關。長期來看，破發未必是壞事，這會讓投資者在詢價時更加理性，避免盲目報高價。　　匯豐晉信科技先鋒基金經理陳平表示，新股破發有助于科創板估值回歸理性。若頻繁破發，則對打新收益影響較大。　　中融基金權益投資部基金經理姜濤表示，破發是正常現象，體現了市場化發行定價的規律。新股不敗神話的打破和金融領域的打破剛兌一脈相承。　　雖然整體看破發對打新基金收益影響不大，但有基金經理透露，

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近期產品申贖已不如前3個月踴躍。　　有選擇地參與新股　　將成“常態”　　科創板新股破發也在改變著機構參與的節奏和模式，“有選擇地參與”、“加強深入研究”，以及“破發給二級市場參與帶來機會”成為不少機構參與科創板投資的方向。　　匯豐晉信恆生A股龍頭指數基金經理方磊表示，對IPO的合理估值、定價將成為未來打新產品管理者的核心競爭力。“目前一些機構已經開始有選擇性地參與新股報價，隨著對上市公司研究的深入，這樣的機構投資者會越來越多。”　　“無論是主板還是科創板的打新，我們都是從公司基本面出發，參考估值和流動性等因素進行綜合決策，會積極參與基本面好、長期成長性好尤其是符合推動中國經濟轉型方向的公司，對一些確定性不高的項目持保留態度。”張文璽透露，比如最近發行的一家科創板公司，

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我們在綜合考慮了其商業模式和盈利能力等因素後，放棄了網下申購。　　萬家基金也表示，打新會選擇性參與，報價上相對審慎，結合公司基本面和打新特有的策略（分位數報價法）對報價做實時調整。　　湘財基金基金經理任路表示，科創板首批25只新股表現最好。此後，每次上市一兩家公司，打新時資金都集中于一兩只新股，導致收益率下降。市盈率較高的公司開始出現下跌，甚至破發，市場對于科創板打新趨于冷靜，

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而那些估值合理、質地優良的標的還會是大家集中打新的方向。　　博時基金TMT投研小組負責人肖瑞瑾介紹，博時科創主題基金會繼續參與新股配售，參與度不受市場因素影響。未來科創板新股配售將更加考驗機構投資者主動定價能力，將顯著獲取深度研究的超額收益。　　陳平也表示，此前打新基金更多的是抱著博弈心理去報價，一般參照投價報告的區間，選擇一個分位數，然後定價。採取這一策略最重要的是報對價格，中簽了就會在上市後選擇賣出。而在科創板出現連續破發之後，機構的打新報價策略將有所變化，投價報告只是作為參考，逐漸去認真研究公司的品質，按照自己的判斷去報價，

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對于優質公司可以報出相對更高的價格，對一些質地較差的公司則選擇報低價甚至是不參與詢價，最終讓市場IPO定價逐漸下行。如果在機構中簽且上市前幾日並沒有到目標價的情況下，機構投資者可能不會賣出，而是選擇持有並等待。　　“未來會深入研究個股的基本面等各方面情況，根據產品合同，按照監管要求，選擇合適的價格來打新，降低打新破發可能給產品投資帶來的風險。”姜濤表示。　　科創板估值中樞或下移　　“上市破發屬正常情況，港股、納斯達克等海外成熟市場新股首日的破發率在30%-40%，預計未來科創板公司仍有出現破發的可能。隨著破發的累加，一二級市場的估值差將逐步收窄，國內資本市場也將實現真正的市場化。”萬家基金表示，隨著科創板破發的增加以及大量企業上市後板塊稀缺性的減弱，科創板估值中樞會逐步下移。同時，破發將壓縮打新收益，機構將會謹慎選取優質標的參與打新，IPO定價的中樞或下移。此外，破發也有利于消化科創板二級市場的估值泡沫，提升直接參與科創板股票投資的性價比，對科創板二級市場投資者有利。　　肖瑞瑾表示，IPO定價的正常回歸將有助于詢價制度功能的體現。目前新股配售收益率的降低使得部分投資者主動下調了報價，這是市場化機制的內在調節作用的體現，證明當前的詢價制度正在發揮作用，未來報價範圍將重新趨于發散。　　凱石基金研究部副總監王磊表示，當前科創板的發行價格是在既定的發行規則下各方博弈的結果。一開始，市場各方對科創板熱情很高，即使報出較高的發行價，買方也能獲得收益。但隨著二級市場的熱情下降，上市首日漲幅降低，近期還接連出現破發情況，

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這就會倒逼各方做出定價調整。　　陳平認為，科創板出現破發是資本市場定價功能的正常體現。科創板開板初期，市場博弈意味相對較濃，對公司的實際質地和價值缺乏足夠重視。隨著時間的推移，科創板的博弈屬性逐漸降低，如果投資者在詢價時報價過高或者發行價定得過高，破發就會成為正常現象。頻繁的破發將促使機構在詢價時降低報價估值，摒棄博弈，轉而根據自己的定價去報價。不同質地公司的價值也將逐漸區分開來，最終使發行價趨于合理。　　2019年證券行業日子比去年好過了很多，資本市場改革也提供了業務增量機會，但是開源節流的趨勢卻比之前更為明顯。　　據證券時報記者不完全統計，今年以來，證券業被核準裁撤的分支機構達139個，超去年全年三倍；與此同時，共有32家券商被核準新設249個分支機構，未達到去年新設數量的六成。　　這其中，

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有券商因並購事項，對原有分支機構進行重新整合；也有券商戰略性調整的考慮；也有券商在對原有不合理的網點布局進行調整。而最根本的原因，則是盈利因素在左右決策。　　已核準裁撤　　139個分支機構　　如果說券商兩年前大躍進式“跑馬圈地”，去年新設分支機構的節奏明顯放緩，而今年以來，市場人士明顯感覺到券商裁撤分支機構的信息多了。　　記者根據各地證監局官網數據梳理，

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截至11月15日，今年以來有38家券商被核準裁撤139個分支機構，其中因與中信證券整合的原因，廣州證券裁撤了32個分支機構。即便剔除廣州證券數據，仍有37家券商今年要裁撤107個分支機構。　　而據記者此前不完全統計，2018年全年證券業遭遇寒冬，共有21家券商裁撤32個分支機構。今年來券商裁撤分支機構的數量，較去年全年超出3倍。此外，還有7家券商的裁撤分支機構事項尚待審批，若考慮上述因素，保守計算，今年證券業被核準裁撤的分支機構將超150個。　　具體而言，今年裁撤分支機構最兇猛的當屬廣州證券。據記者統計，廣州證券今年以來獲準裁撤13個分公司和19個營業部。從裁撤與保留的分支機構情況看，保留營業部最多的地區基本鎖定在資源較為充足和運營條件較好的地區，而分公司裁撤之後的布局方向是逐漸向華南地區側重。　　此外，華林證券和東北證券裁撤的分支機構數量都超過10個，

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其中華林證券今年來共被核準裁撤14個分支機構，主要分布在中西部地區；東北證券主要在自己的注冊地縮減分支機構數量，今年來被核準撤銷的11個分支機構，全部在吉林省，其中裁撤了包括四平分公司在內的7家分公司，以及4個營業部；長江證券與東北證券類似，今年來撤銷了9個位于湖北省的分公司，

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均在三四線相對不發達的城市，目前在湖北省內只剩下武漢分公司和湖北自貿區分公司兩家，以實際行動來認證“重要分公司”。　　多位證券業人士表示，

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券商裁撤分支機構，最重要的判斷因素就是是否盈利。　　新設數量　　接近去年全年六成　　2015年開始，券商紛紛以跑馬圈地的方式擴充網點，多家券商分支機構數量猛增。不過去年開始，券商新設分支機構的熱情明顯減退，如今金融科技愈加受重視，在券商經紀業務整體往線上轉移的趨勢下，券商新設分支機構的數量也在銳減。　　據記者不完全統計，今年以來，共有32家券商被核準新設249個分支機構，每月平均新設23.7個分支機構，相比于2018年月均新設36.75個、全年新設441個分支機構的數據，新設增速明顯放緩。　　但是，還有一些券商逆勢布局，甚至一口氣新增數十家分支機構。表現最為突出的是方正證券，年內被核準新增62個分支機構，即便在券商大肆“跑馬圈地”的2016年、2017年，這也是一個排名前列的成績。　　此外，廣發證券、海通證券、華西證券、興業證券、東方財富證券、平安證券、山西證券年內被核準新設分支機構數量均超過10個。其中，廣發證券新設20個，海通、華西、興業分別新設17個分支機構。　　有券商經紀業務負責人分析，現在逆勢新設分支機構的原因大概率是為了“補短板”。由于這幾年經濟發展態勢發生了很大的變化，原來布局合理的地方現在不合理了，以前布局比較少的地方反而蓬勃發展起來，大券商新設分支機構更多是為了“補短板”。　　據中信證券日前發布的證券行業報告，過去5年證券行業營業部增長98%，從業人員增長74%，白熱化的競爭體現在持續走低的傭金率上，如果沒有交易量放大的市場環境，不做成本結構的調整，兩年後經紀業務將逼近盈虧平衡點。，